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《投資者網》衛加冕

伴隨著“東數西算”工程的正式啟動，計算芯片、存儲芯片、服務器芯片、通信芯片均成為近期的受益板塊，這一點在近的二級市場都有所體現，相關概念板塊得到了預期中的提振。

作為國內模擬芯片設計龍頭企業思瑞浦微電子科技（蘇州）股份有限公司（下稱“思瑞浦”，688536.SH），在2月24日發布業績預告，預計2021年歸屬于母公司所有者的凈利潤4.44億元，同比增長141.32%；營業收入13.26億元，同比增長134.06%；基本每股收益5.54元，同比增長95.76%，業績表現堪稱亮眼。

放眼全球，相較于國外模擬芯片龍頭，國內廠商由于起步晚，目前大多數廠商的產品仍處于低端領域，且同質性太強，而思瑞浦是行業內為數不多的具備國產替代能力的公司。

不過，思瑞浦在發展過程中，也存在大客戶過于集中等需要警惕的問題。

信號鏈+電源管理雙輪驅動

思瑞浦成立于2012年，從2016年開始在模擬芯片信號鏈開始耕耘積累，隨著5G時代的到來，國內信號鏈芯片市場不斷發展，思瑞浦抓住時機，先后與國內通信龍頭華為、中興通訊建立合作關系，并為其研發新系列的轉換器和線性產品，通過過硬的技術和產品，逐漸進入其核心供應商體系。

作為思瑞浦大客戶，華為不僅和公司有業務上的合作，旗下子公司哈勃投資也持有公司股份。根據新一期財報顯示：華芯創投為大股東（18.55%），創始人周之栩與應峰分別占比8.38%、7.9%，哈勃投資持股6%位列第六大股東。

思瑞浦股權結構

根據哈勃投資過往的投資案例和特點，被投企業基本上都會納入到華為的產業鏈，不僅投入資金支持，而且給予大額的訂單，因為哈勃投資往往從華為整體的發展全局考慮，目的是補全產業鏈供應鏈條，減少對國外廠商的依賴。有了哈勃投資的資本和產業資源的加持，思瑞浦自上市后有了飛躍式的成長。

思瑞浦的產品主要分為兩大類，信號鏈模擬芯片與電源管理模擬芯片。信號鏈產品包括運算放大器、比較器，電源產品包括音/視頻放大器、模擬開關、接口電路、數據轉換芯片、參考電壓芯片、LDO、DC/DC轉換器、電源監控電路、馬達驅動及電池管理芯片等。

思瑞浦2018、2019、2020、2021前三季度產品營收詳情

信號鏈產品作為思瑞浦主要的營收來源，三季度報告期內，信號鏈產品收入占比為80.18%，實現收入71,443.24萬元，同比增長61.69%。經過多年的積累，公司幾乎布局了信號鏈領域的各個細分，已經建立起穩定的供應鏈條，其營收水平保持高位，增長態勢穩定且明確。

另外，根據公司公告顯示，2021前三季度公司的電源管理芯片業務營收為1.77億元、同比增長1240.97%，使得電源管理產品營收占比由一季度的11.14%提升至19.8%。這是得益于大電流低壓差線性穩壓電源、高速柵級驅動器、超低噪聲低壓差線性穩壓電源及電源監控等產品實現量產。

根據公開資料，電源管理芯片占模擬芯片市場比例約53%，是模擬芯片大的細分市場之一，存在幾乎所有電子產品和設備中。同時其用途廣泛成熟，技術迭代較慢，壁壘相對較低，一旦公司形成了穩定的客戶群后，就能為公司提供穩定的增長來源。隨著新能源汽車等市場成長，全球電源管理芯片市場將持續受益。

同時，根據思瑞浦在2021年11月公開投資者交流公告所陳述的戰略，公司將圍繞線性電源、通用DCDC開關電源、PMIC、數字多相電源及電池管理系統等方向繼續進行產品布局。使得整體產品結構均衡化、合理化，具備更強的增長動能。2021年也標志著思瑞浦正式由信號鏈時代開始向雙輪驅動時代發展。

前五大客戶營收占比超70%

根據2021年第三季度報告，思瑞浦共有204名研發人員，占總人數的67.77%，研發技術人員中，碩士及博士學歷人數占比為62.75%。上市以來的股權激勵計劃已覆蓋絕大多數員工，用于保持員工積極性。

2021年思瑞浦研發費用增長詳情

同時，研發費用自年初以來一直保持高速增長趨勢，相比2020年同期大幅增加，增幅均在110%以上。

同行業可比公司研發費用占比

而對比同行業可比公司，可以明顯發現思瑞浦的研發投入占比處于行業較高水平。

短期內，由于股票激勵計劃，股份支付費用會有一定程度上的增長。但拉長周期來看，公司能持續吸引行業內人才，保持研發團隊的卓越性，更助力產品研發成長，加快國產替代速度。

值得注意的是，由于通信行業具備天然的廠商集中度較高的現實情況，導致了思瑞浦極度依賴頭部客戶。按照歷年來定期報告披露的客戶信息來看，公司對前五大客戶銷售收入均占報告期營業收入70%以上。

這樣的客觀條件下，如果未來客戶公司發生較大變動，或無法在供應商體系中繼續保持優勢，那么思瑞浦將面臨銷售端承壓的經營風險，收入表現將大打折扣，從而對公司經營產生不利影響。

為應對這一問題，思瑞浦在拓客方面做出了努力，根據2021年11月30日的視頻會議，2021年第三季度，總計增加400多家有交易客戶，包括三星、三菱電梯、美的、德賽西威、松下電器等，公司已經與上述客戶建立合作并開始交易。但各客戶端業務起量還需要一定時間和過程。

另外，思瑞浦在信號鏈、模擬芯片相關的應用領域均有較強競爭優勢，其綜合毛利率及ROE（凈資產收益率）均處在行業前列。在2021年前三季度，綜合毛利率因電源管理芯片放量而略有下滑，但仍達到了60.99%，與行業龍頭德州儀器可以媲美。

思瑞浦也在今年兩個月內獲得多家機構關注，其中民生證券對思瑞浦研究較為深入，預計公司2021/22/23年歸母凈利分別為4.38億/4.67億/8.64億元，對應現價（2022.2.25收盤價）PE 分別為121/114/62倍，其看好公司在電源管理、隔離、MCU、AFE 等產品線拓展能力，凸顯平臺化布局。

另據東北證券研報觀點，思瑞浦在非通信領域的行業結構及客戶結構均較為分散，業績基數較低，近兩年非通信方面為客戶導入期，未來業績彈性較大。（思維財經出品）■